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【投资心经】在守股比守寡还难时代,需要注意十个价值陷阱

一亩三分地2018-06-19 02:38:19

  在这样一个“守股”比“守寡”还难的时代,价值投资注定成为一个另类。在A股市场;价值投资不是没有风靡过,但随着08年大牛市的破灭,那个“让时间给你打工、享受复利制造财富神话”的投资理念不禁破碎。但实际上,仍有部分价值投资的坚守者,在进行着相关的研究和反思,在他们看来,“价值投资”并不简单等同于基于公司价值的投资,蓝筹或“白马”股的投资,也不简单等同于低市盈率、低市净率的投资。

 

  一、忽略周期性——没有非周期行业,只有弱周期行业

 

  因为经济运行是有周期的,所以行业都有周期。只是这个周期的长与短罢了。一个行业的景气周期,可能持续十年,甚至可能更长,只是时间长了,很多人认为就没有周期了。

 

  银行有周期吗?有,分作两个周期,一个是经济周期,必然有坏账潮初现,只是坏账多少的问题;另一个是货币政策的周期(其实也是经济周期的逆向调控),必定引起利差的变动,从而影响利润。

 

  消费有周期吗?有,只是周期性比较弱。我在之前的文字里,也有提到过。在欧美等发达国家经济危机时,餐馆的生意明显变差——因为人们都捂紧了钱包,选择在家吃饭这种更经济的办法。另一则真实事例(新闻),次贷危机时,美国一些地区的人住在别墅里,却交不起电费,被断电了,只能买蜡烛,导致当地蜡烛脱销。

 

  因为严重的经济危机,导致失业率飙高,人们对于未来的不确定性预期,导致减少即期的消费。所以消费股也是有周期的,只是比较弱。

 

  不存在没有周期的行业,只是——可能是长周期,可能是弱周期。

 

  二、不分析行业,一味死守个股——抛开行业总体状况去分析个股,是投资大忌

 

  很简单的道理,尖子班里挑中好学生的概率,比普通班高很多。虽然在某些供过于求的行业里,优秀的公司能够通过消灭竞争者,来获得更多的市场份额——但由于市场产品的供应量太大,利润率必定偏低。

 

  由于特别喜欢某家公司的领导人管理能力、或成本控制能力、又或靠近原材料产区等等各类竞争优势,从而偏执地一味看高,却忘记了供求决定价格这个最简单的经济学道理。在整个行业不断恶化的情况下,仍然抱住不放,希望熬过一轮周期(死掉一部分竞争者,从而导致供给减少,行业景气回升)。

 

  如果这个周期能够回升,还好,但如果是生命周期的夕阳期,那就永无翻身之日。

 

  理论上说,在资源配置完全有效(没有准入门槛),信息完全对称的情境中,所有行业的投资回报率是相等的。所以,在研究行业时,要考虑这个行业的准入门槛如何,是否能将其他投资者挡在门外。

 

  注意:一个行业需要大量资本,并不构成行业准入门槛——因为股份制公司这种形式的发明,以及一些大公司喜欢“多元化”跨界。

 

  三、只看短期,不看长期——忽略了所在行业的生命周期

 

  每个行业都有自己的生命周期。

 

  三十年前,或许自行车生产厂还如日中天。

 

  十多年前,大多数人还没有手机的年代,中国移动或许是成长股;在现在,已经进入现金牛区间——它有可能产生很多利润,但利润增长却很乏力。如果只看到今天的盈利能力很强,却错误地将其归入了成长股,很可能以过高的价格买入。

 

  价值投资(投机)接触最多的股票,无非三类:成长股、现金牛(债券型)、价值反转类(把握周期拐点),成长股特别要注意所在行业的生命周期。如果不了解生命周期、或行业周期,判断错误,将股票归入了错误的类型,失败是惨烈的。

 

  由于生命周期的跨度更长,可能是几十年,而这一点牵涉到的宏观经济知识又较多,所以往往为人所忽略。我们在买入某只股票的时候,不防问问自己,未来三年,十年,市场的需求究竟有多大?

 

  四、只看到供给,或只看到需求——价格是由供给与需求共同决定的

 

  在分析某个行业,或某家公司的时候,比较多的情况是只看到这个市场的需求很旺盛,有时却忘记看到市场上的供给者更多,供给的增速超过需求的增速,也会带来供求变化的拐点。

 

  这又回到之前的问题了,在资本趋利的年代,如果供给者的增加长期赶不上需求,必定有一道门槛把想进入的投资者挡在了市场之外,Findit!

 

  五、按持有市值去给某只股票估价——忘记了股票价值的根源

 

  一些投资者经常做出如下的分析:A公司持有B、C公司的市值都有100亿了,而A公司的市值才100亿,等于其他业务白送……

 

  首先要搞清楚的是,A公司是否会通过出售B、C公司的股权,来获益呢?

 

  如果A公司不会出售B、C,那么B、C的市值如何,对于A公司来说是没有任何影响的。B、C的经营业绩也已经纳入A公司的报表来核算了。这只是市场先生的“偏见”而已,而这种偏见也可能随时调头,搞不好未来几个月B、C的市值就变成50亿元,而A的市值也可能在此期间变成70亿,谁知道呢?

 

  如果A公司会出售B、C公司,那么记得要减去收益部分25%的企业所得税。但是这种杀鸡取卵的行为,也并非长远之计。

 

  另外一个常见的误解,就是说某公司的每股现金都超过其股价啦~~~请记住,大师的教科书说的是每股净现金,那玩意是要去掉负债的。而如果一家公司确实很糟糕,你买入后又不能对它进行破产清算,那么账上的现金也很可能被逐渐侵蚀掉。

 

  事实上很多企业的市值低于其持有其他上市公司的市值,往往也是由于其主业亏损导致的。

 

  六、PB很低,值得买入吗?——如果一笔资产永远不能产生收益,那么这笔资产的价值=0

 

  很多人喜欢对公司下面的资产一笔一笔算账,来给公司估值。

 

  实际上,投资的要求,就是回报。如果资产不能产生回报,那么即使再低的PB,也是无用。而通常企业的PB,还与折旧方法有关,这会导致PB失真。

 

  另一种可能,生产的某种产品被替代品所代替,例如显像管电视机被平板电视所替代,那么这些生产资料报废时,资产价格会很快归0。(报废的拆除费用甚至大于卖废铁的收入)

 

  实际上一般认为金融企业的PB是比较可靠的,因为对应的资产(债券)多以货币符号存在。但同时要注意这里头蕴藏的潜在坏账。

 

  所以我一直认为资产质量的控制能力,是银行最要紧的能力。这方面的能力由很多因素构成。我认为基于对各产业的经济前景判断,相比较个体贷款客户经济实力的分析,能更加有效地控制不良。

 

  七、众人舍弃我独取?——所有人都认为它是坨屎,那么它可能就是一坨屎

 

  有一句话,叫众人恐惧的时候我贪婪,众人贪婪的时候我恐惧,大家应该不陌生吧?

 

  这是关于市场情绪(整体市场)的一句话,但很多投资者把它应用于对行业和个股的分析。

 

  对于一些喜欢捡便宜货的,或者“勇于”接刀的投资者,这里说一句:有时候,所有都认为它是一坨屎,那么它可能就是一坨屎。

 

  黄金是稀缺的。这需要投资者超凡的眼光,和冷静的头脑。

 

  八、垄断的最大敌人?——不是所有垄断行业,都适宜投入

 

  前面有说到过,分析将竞争者阻挡在外的能力。一看到这一点,不少投资者脑袋里就浮现了“垄断”这个词。仿佛看到“资源垄断”、“消费市场垄断”,就眼睛发亮。

 

  对于一部分垄断行业,是不适宜投入的,如“限价”的行业。这部分行业往往跟物价水平息息相关。在通胀来临时,面临巨大的成本升高压力,可销售价格却无法自主提高,无法将压力向下游传递。如成品油炼制、电费、高速公路收费、部分公共事业收费项目等。

 

  在价格受压制的模型之下,垄断者无法通过减少产量来提高售价(供需关系),获利曲线受到一定程度的扭曲。在不亏损的前提下,理论上说生产的产品越多,获利越大。于是一定程度上加大了产品的供给。这样的话,对上游原材料的需求也将加大,使得上游原材料价格水平会上升,也在一定程度上压缩了获利空间。

 

  限价模型下,垄断是否能获得超额收益,有待考量。

 

  另一种类型的垄断,虽然自身没有受到限价,但由于下游企业的获利能力有限(下游企业价格无法提升,价格传导机制不畅),也无法达到获取超额收益的能力。

 

  总之,小心跟通胀挂钩的东西,小心与民众生活息息相关的必需品。还记得经济学的“丰收悖论”么?

 

  九、尽量不接触资本运作的公司——业绩作假的可能性也较大

 

  不好好做自己的实业,而是热衷资本运作。如果一家公司有这样的领导人,尽量规避。资本运作总是错综复杂,普通人根本看不懂。上市公司本身可能也是其资本运作的一颗棋子。当然除非你认为他愿意分汤给你。

 

  另外,我个人不喜欢多元,而多元之间又无促进作用的公司,研究起来比较麻烦。当你看好的这一元,盈利有所突破的时候,另一元又拉了后腿,很难将各元之间量化比较。

 

  关联交易是一个值得重视的考察点。

 

  十、明星背后——或许金玉其表,败絮其内

 

  各行各业都有优秀的公司,问题是,你必须知道它如何优秀。

 

  如果某公司在某些财务数据上的表现明星好于其他对手,有的甚至到了不可思议的地步——却又找不出理由,那么最好回避。

 

  利润率水平,管理费用、营销费用水平,周转速度等,都是值得考察的。